“El programa económico sigue siendo el mismo”. La frase fue parte de las declaraciones del Ministro Dujovne tras la salida de Federico Sturzenegger de la presidencia del Banco Central de la República Argentina. Ayer, viernes 15 de junio de 2018 por la mañana.
Ayer, viernes 15 de junio de 2018 por la mañana. Entonces, me pregunto, en medio de un ataque especulativo errático -pero ataque especulativo al fin- si el equipo económico no podría estar más errado en su concepción del asunto.
Hagamos un ejercicio básico de lógica.
Si el mercado (incluyendo ahorristas minoristas y mayoristas) justamente está apostando en contra de la política económica local, a la cual juzga de “insuficiente” y/o no convergente, entonces...
¿Continuar con el mismo rumbo -y encima anunciarlo abiertamente luego de renunciar al presidente del BCRA- no es entonces algo que no resolvería el derrotero negativo de expectativas, sino que podría agravarlas?
Para reflexionar.
Dejando esto de lado, mi escenario futuro base desde 2015 siempre fue una crisis macroeconómica de magnitud, iniciada por una corrida cambiaria violenta. Y con violenta no me refiero a esta sucesión de corridas que presenciamos en 2018, sino a algo mucho peor.
Entonces, por ahora, los hechos -a grandes rasgos- me dan la derecha.
Recordemos que hace menos de 18 meses el mercado estaba festejando exultante la nada misma, una nada apalancada meramente por expectativas.
Licuadora populista
Para no resultar reiterativo, te lo resumo: en una nota que escribí para esta misma columna en noviembre 2017 te advertí que no podía no ocurrir una licuación de los pasivos del BCRA, ya sea de manera “inducida” por el equipo económico, o por el mercado.
El motivo: la velocidad a la cuál crecen los pasivos remunerados (LEBAC+Pases) resultaba muy superior a la tendencia mostrada por las reservas “pesificadas”.
Así, se descontaba un descalce significativo para 2018, a menos que ocurriera una depreciación feroz del tipo de cambio, tal como ha tenido lugar estos meses.
Veamos lo que ocurrió en estos meses:
Como se puede observar gráficamente, ambas líneas se han juntado desde fines de 2017.
Básicamente, aquel divorcio entre el avance de los pasivos y activos del BCRA no podía sostenerse por mucho tiempo más. Esto era y es algo gravitatorio.
Así como uno no puede consumir lo que no tiene, a menos que se lo presten; el BCRA tampoco puede desvirtuar su balance patrimonial ad-infinitum. La economía, en última instancia, se rige por leyes que, una vez entendidas, resultan de índole cuasi física.
El tiempo y el mercado, en este caso, así lo han demostrado.
Entre el sendero fiscal cuestionable y la salida de Sturze
Argentina vive de prestado, y tiene un desbalance monetario lo suficientemente grande como para que el tipo de cambio, en caso de que se den vuelta las expectativas de manera radical, pueda llegar a doblarse.
Y de un plumazo.
Con esto no quiero decir que necesariamente vaya a ocurrir, pero sí quiero hacer hincapié en lo siguiente: las expectativas del mercado, cuando uno vive de prestado, son algo que uno simplemente no puede ignorar.
Para decirlo de manera más elegante: tal como dijo la brillante escritora y filósofa Ayn Rand, uno puede ignorar la realidad, pero lo que no puede es ignorar las consecuencias de ignorar la realidad.
La depreciación del tipo de cambio, que acumula más de un 50% en lo que va del año así lo evidencia. Resulta innegable que el mercado olió sangre, y por eso apostó contra todos los activos locales, incluyendo nuestra querida moneda de curso legal.
Más allá de los pormenores, es importante volver a destacar que Argentina no tiene un problema de liquidez, sino de solvencia. El ataque especulativo, del que el país no parece poder recuperarse, tiene origen en las dudas en torno a la solvencia, y no por falta de liquidez inmediata.
En otras palabras: no faltan dólares hoy, sino que el mercado cree que faltarán dólares mañana.
Es por eso que, incluso a pesar de haber cerrado el préstamo con el FMI y otros organismos, por un total de alrededor de USD 56.000 millones (cuyo primer desembolso sería de USD 15.000 en junio), el mercado siguió apostando en contra del país. En este contexto, donde ni siquiera este “blindaje macrista” parecería haber aplacado las expectativas negativas, es donde el ejecutivo decidió “renunciar” a la cabeza del BCRA.
En mi humilde opinión, si bien es cierto que los resultados del BCRA han sido cuasi-inexistentes (la inflación promedio interanual fue del 31%, en línea con los 2 años anteriores) esto será insuficiente en la medida de que no se ataquen los fundamentos. Recordemos que la mochila del gasto público en términos del PIB sigue más de 10 puntos -en términos del PIB- por encima de los niveles “sanos” registrados hace poco más de una década.
Desarmar la bomba, por ejemplo, del empleo público provincial es algo que resulta necesario si realmente queremos volver a ser el país que podríamos ser. Y, por las flamantes declaraciones del equipo económico, esto no será algo central en la agenda.
Ante este escenario, entonces, voy a abrir un asterisco.
Mi hipótesis es que buena parte de los analistas y casi todo el gabinete económico siguen subestimando el problema. Ese conjunto de gente se concentra en hitos como el de la recalificación de Argentina al conjunto de emergentes, o cuestiones que voy a explicar con el siguiente gráfico:
Este gráfico muestra la correlación entre la calificación crediticia y el riesgo país.
En general, a mejor calificación crediticia -obvio-, más bajo el riesgo país. O sea, más barato el costo del capital.
En este contexto, lo que se puede observar es que Argentina, en términos relativos a otros países con una similar calificación crediticia, tiene un riesgo país mayor.
Entonces, para este conjunto de gente que -en mi opinión- maldiagnostica el asunto, Argentina está barata en términos relativos frente al resto del mundo.
Pero es ahí donde difiero, categóricamente: mi hipótesis es que Argentina no está barata, sino simplemente mal calificada. En otras palabras, la calidad crediticia no refleja el real riesgo intrínseco argentino, que es mayor al que las calificadoras le asignan.
La prueba de fuego será la siguiente: si de acá a 2 años vista, el riesgo país local converge a unos 350 puntos (hoy en 540), entonces este grupo optimista habrá tenido razón; por el contrario, si la calificación crediticia argentina cae, entonces yo habré estado en lo cierto.
El tiempo lo determinará.
Mientras tanto, entre Rusia y pañuelos verdes, podemos seguir jugando a ignorar la realidad.
Lo que no podremos, tal como Rand postuló en su momento, es ignorar el hecho de que el agujero negro, que se acaba de tragar a Sturze y parte de las tenencias de LEBAC medidas en moneda dura, también se tragó gran parte de nuestros salarios.
Lo más preocupante es que todo indica que este agujero negro populista va por todo.
Hasta la semana próxima,
Juan I. Fernández
Para CONTRAECONOMÍA
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